沈没市場はまだ存在しているのに、なぜ Pinduoduo は人気がなくなったのでしょうか?

2019年2月、Pinduoduoは追加公募を完了し、5,500万ADSを1株当たり25米ドルで販売し、約12億米ドルを調達し、IPOの資金調達額の80%を超えました。このうち、旧株主は1481万5000ADSを売却し、3億7000万ドルを現金化した。

FPOの直後、ピンドゥオドゥオの株価は「下落」し始め、現在は第1四半期の高値から30％低い約20ドルまで下落している。

2019年7月10日と7月18日、JPモルガン・チェースとクレディ・スイスは、それぞれピンドゥオドゥオ（NASDAQ: PDD）の株式格付けを「アンダーウェイト」と「ニュートラル」に引き下げました。 JPモルガン・チェースは目標株価を17ドルとしたが、クレディ・スイスはその目標株価を21.4%引き下げた。

Pinduoduoの最新の時価総額は233億ドルで、2月のFPOから100億ドル減少した。しかし、大手国際銀行は同社の格付けをさらに引き下げており、投資家が忍耐を失ったことを示している。

成長の鈍化

電子商取引の成長経路は、ユーザー数 - GMV - 収益です。つまり、ユーザー数の増加が GMV の増加を促進し、GMV の増加が収益の増加を促進します。

アクティブ ユーザーとは、過去 12 か月間に少なくとも 1 回の注文を行ったユーザーと定義されます。 2017 年の各四半期において、アクティブ ユーザー数は前月比 50% 以上、前年比 300% 以上増加しました。 2018年、アクティブユーザーの前月比成長率は急激に低下し、第4四半期には10%を下回りました。 2019年第1四半期にはさらに5.8%まで低下し、前年比成長率も50%まで低下しました。前月比と前年比の数字のこのような大きなギャップも、成長率の急激な低下の結果です。

MAUも例外ではなかった。 2017年、PinduoduoのMAUはほぼ四半期ごとに倍増し、毎年1桁ずつ増加しており、まさに「衝撃的で感動的」でした。 2018年第4四半期の前月比成長率は依然として98%でしたが、2018年第1四半期はわずか17.8%でした。 2018年を通じて、前月比成長率は20%を超えることはありませんでした。 2019年第1四半期には、MAUの前月比成長率がさらに低下して6.3％となり、前年比成長率も「桁違い」から74％に低下した。

Pinduoduo ユーザーの一人当たり消費は緩やかに増加し、明らかな季節変動を示しています。GMV 成長の主な原動力は、依然としてユーザー数の増加です。

ユーザー数の増加が鈍化するにつれ、GMVの成長率も当然低下した。高成長のイメージを維持するために、Pinduoduoは財務報告で「過去12か月間の総取引額」、つまりローリングGMVを発表した。幸いなことに、四半期ごとの GMV を計算することは可能です。

基盤が小さいため、Pinduoduo の GMV 成長率は非常に高かったが、すぐに低下した。 2018年第1四半期のGMVは662億で、前年同期比661%増でした。2018年第4四半期のGMVは2050億に達し、前年同期比成長率は163%に低下しました。

GMV スクロールの隠蔽効果はますます目立たなくなってきています。 2018年第1四半期では、GMVの前年比成長率はGMVの前年比成長率より約200パーセントポイント高くなりました。 2019年第1四半期のGMVとGMVローリングはそれぞれ1,520億ドルと5,570億ドルで、前年比成長率はそれぞれ130%と181%で、後者は前者よりわずか30パーセントポイント高いだけだった。

GMVの「残存価値」は高くなく、範囲は自己決定、金額は自己申告、会計士は検証できず、主な機能はPRとなっている。相対的に言えば、収益はより信頼できます。

収益化率 (収益 / GMV) は、GMV を収益に変換する効率を測定できます。 TmallとJD.comの収益化率はそれぞれ3%と6%です。

TmallやJD.comに出店するためのハードルは非常に高いが、Pinduoduoの初期段階では、販売者として登録するのにたった3分しかかからなかった。 Pinduoduo のスローガンは「商品を送るとストアが無料で手に入る」です。

Pinduoduo は「尊重」する意思のある売り手を「略奪」することはありませんが、第三者の支払い手数料の費用を補填するために、取引後に 1 ポイントも受け取りません。 Pinduoduo は 2017 年第 3 四半期に収益化の取り組みを開始しました。 #株式公開したいなら、収益がなければできない#

2017年第1四半期、拼多多の収益化率は初めて1％を超えました。2018年第1四半期の収益化率は2.09％、売上高は13億8千万ドルで、前年比3,640％増加しました。第2四半期には、収益化率が3.28％のピークに達し、売上高は27億1千万ドルで、前年比2,489％増加しました。

2019年第1四半期の収益化率は2.99％、売上高は45.5億ドルで、前年同期比228％増となり、GMV成長率より100パーセントポイント高くなりました。

株式公開当時、一部の投資家の目には、ピンドゥオドゥオがターゲットとしていた低迷する市場には「大きな見通しと大きな可能性がある」と映っていた。しかし、2019年第1四半期には、月間アクティブユーザーの前月比成長率が1桁（わずか6.3％）に低下し、GMVの成長に影を落としました。

GMV成長の鈍化を背景に、収益化率を高めることで一時的に収益成長を高めることはできるが、3％の収益化率はすでにアリババとほぼ同じであり、基本的にさらなる改善の余地はない。

沈没市場はまだ存在しているが、ピンドゥオドゥオの人口ボーナスは使い果たされている。

市場コストの費用対効果

Pinduoduo の人口動態のボーナスが尽きたことの兆候は、ユーザー数の増加が急激に減少し、それに続いて GMV と収益が「停滞」していることです。これは、マーケティング費用の費用対効果の低さにも反映されており、数倍、あるいは数十倍もの費用を費やしても、ほとんど成果が得られていません。

2017年第4四半期のマーケティング費用7億5000万ドルは収益の64%に相当し、2018年第2四半期にはマーケティング費用が収益を上回り、2018年第4四半期のマーケティング費用60億2000万ドルは収益の107%に相当し、2019年第1四半期のマーケティング費用48億9000万ドルは収益の108%に相当しました。

マーケティング費用に投資する基本的な目的は、収益の増加を促進することです。

1996年、秦其は3億2千万元を投じて「CCTVの入札勝者」となり、その収益は9億元以上に跳ね上がった。「アウディを追い出して、メルセデス・ベンツを運転して帰る」と称された。広告の「レバレッジ効果」はかなりあったにもかかわらず、秦其は狂気の代償として大きな代償を払い、最終的に破産宣告に至った。

Pinduoduo の市場投資の効果は Qinchi のそれとは比較にならないほどで、「メルセデス・ベンツを運転してアウディを運転して帰る」のと同じである。

2018年第1四半期には、マーケティング費用12.2億人民元が収益13.5億人民元の成長をもたらしましたが、1人民元は1.1人民元で、秦池よりはるかに効率が悪かったです。2018年第2四半期には、マーケティング費用29.7億人民元が収益26億人民元の成長をもたらしましたが、1人民元は0.88人民元でした。2019年第1四半期には、マーケティング費用48.9億人民元が収益31.6億人民元の成長をもたらしましたが、1人民元は0.65人民元でした。 #アルキメデスは石を使って地球をこじ開けようとしたが、ピンドゥドゥオは地球を使って石をこじ開けた#

つまり、Pinduoduoのマーケティング費用の「入出力比率」は非常に不健全であり、投資家は警戒する必要がある。

シシュポスの呪い

2019年第1四半期、Pinduoduoのアクティブユーザー数は4億4,300万人で、2018年第4四半期から2,430万人の純増となった。 48.9億のマーケティング費用がすべて「お金を引き寄せる」ために使われていると仮定すると、新規ユーザー1人あたりの平均コストは201元になりますが、2018年第1四半期はわずか24元で、わずか1年でほぼ2桁の増加です。 ?

しかし、「マーケティング費用はすべて新規顧客獲得に使われる」という想定は間違いです。Pinduoduoのマーケティング費用の半分以上は「顧客の新鮮さを保つ」ために使われています。

「良いワインに藪はいらない」広告と無料ドリンクでユーザーに自社のワインを試飲してもらう、これが新規顧客の獲得につながります。食べ物が本当に美味しければ、顧客はまた戻ってきて繰り返し食べるでしょう。毎回、客を呼び込むためにお金をかけ、客が来たら値引きやキャッシュバックをお願いし、「プロモーションがないなら諦めてください」としか言わないのなら、この店のワインは魅力がないに違いない。

初期の段階では、ピンドゥオドゥオはゲーム要素を活用し、テンセントの誘導共有に対する寛容さに依存して、非常に低コストで多数のユーザーを獲得しており、これが投資家が最も評価する点です。

しかし、Pinduoduoの問題は顧客獲得コストではなく、既存ユーザーへの投資を継続する必要性だ。

「もっとお金を出しても Pinduoduo で購入したい」と考えるユーザーを見つけるのは難しいです。そのため、顧客を獲得した後は、活動を維持するためにコストがかかります。現在、既存ユーザー数は4億4千万人に達し、1人当たり毎月数元の補助金/報酬を「食いつぶして」おり、総支出額は天文学的な額となっている。マーケティング費用は急増しているが、新規ユーザー獲得のための支出は圧迫されている。

神々はシシュポスを罰するために、彼に岩を山の頂上まで押し上げるよう強制した。石が重すぎたため、シシュポスは毎回山頂に到達する前に途中で諦めなければなりませんでした。彼はこのプロセスを延々と繰り返さなければなりませんでした。

Pinduoduoの問題は、「お買い得品を求めて」やってくる4億人のユーザーを「山の頂上に押し上げる」ことができないことだ。ユーザーの活動を維持するために、小さな恩恵を使い続けることしかできない。「目に見えるお買い得品」がなければ、人々はTmallやJD.comに行くだろう。

利益見通しは悪い

青い線は売上総利益を表し、色付きの積み上げられた列はさまざまな費用を表します。営業利益は、青色が色を「圧倒」した場合にのみ生成されます。

2018年第2四半期、Pinduoduoは60億ドルを超える株式インセンティブ費用を記録しました。歪んだ分析結論を避けるため、当社は2018年第3四半期から継続的に観察しています。

2019年第1四半期の売上総利益は37億円、マーケティング、管理、研究開発費は合計57.9億円で、そのうちマーケティング費だけで49億円近くとなった。

パーセンテージ表示では、問題の深刻度がより明らかになります。過去3四半期、Pinduoduoの市場経費率は100%に近づいたり、それを上回ったりしていたが、粗利益率はわずか80%程度だった。研究開発費率、管理費率はともに適正範囲内ですが、市場費率が極めて高いです。

Pinduoduo の粗利益率の計算方法は合理的ではない可能性があります。

財務報告によると、2018年の4四半期の売上総利益率はそれぞれ77%、86%、77%、75%で、年間の売上総利益率は77.9%でした。 2019年第1四半期の売上総利益率は81%に達しました。

原価と費用を区別する会計基準は以下のとおりです。炊飯器を製造するために使用された原材料、包装材料、人件費など、個別に会計処理できるものは原価とみなされます。水道代や電気代、オフィスの電話代、管理スタッフの給料、工場の賃貸料などの経費を計算するのは便利ではありません。これらの経費は、特定の製品バッチに「リンク」するのが容易ではなく、第二に、生産量に関係なく発生する必要があります。たとえば、家賃や管理スタッフの給料は経費と見なされます。

これは、本質的には固定費と変動費の分割である粗利益を理解するための最初のレベルです。

著者は、粗利益を計算する原則を提唱しています。「使わなければならないお金はコストであり、使えるかどうかわからないお金は費用です。」 粗利益は、必要なすべてのコストを差し引くことによってのみ計算できます。

それを個別に会計処理できるかどうかは、監査人の仕事です。さらに、電子商取引の配送料でさえ、コストではなく経費として分類できるため、他にどのような経費が「計上されていない」のでしょうか。私たちが財務を学ぶのは、企業の会計処理をして監査報酬を得るためではなく、企業の「財務見通し」をできるだけ正確に判断するためです。

金額が任意である場合は、マーケティング費用とみなされます。ユーザー数と収益が比較的理想的なレベルに達すると、企業はこの支出を削減し、利益率を高めることができます。レストランの食材の仕入れ費用など、このお金を使う必要がある場合、顧客がどれだけ多くても節約することはできません。

Pinduoduo の「マーケティング費用」は任意であり、粗利益率は 80% と高いため、マーケティング費用を適時に圧縮すれば、多額の利益を上げることができます。規模がどんなに大きくても、使わなければならないのがお金であれば、莫大なマーケティング費用を費やす必要があり、その額が収益を上回ることもあり、損失を利益に変える望みは非常に薄いでしょう。

著者:イーストランド

出典:オリエンタルIC

原題: 沈没市場はまだあるのに、なぜ Pinduoduo はもう人気がないのか?

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